Finansowa ocena inwestycji - metody
Funkcjonowanie przedsiębiorstwa oraz jego rozwój są nierozerwalnie połączone z podejmowaniem przez nie różnego rodzaju przedsięwzięć rozwojowych. Od trafności i słuszności podejmowanych inwestycji zależy więc tym samym konkurencyjność przedsiębiorstwa, jego udział w rynku czy możliwość generowania dochodów. Podejmowane decyzje dotyczące przyszłości przedsiębiorstwa powinny być oparte na obiektywnych przesłankach i kryteriach wyboru. W ocenie projektów inwestycyjnych, najczęściej za takie właśnie kryterium przyjmuje się nadwyżkę efektów nad nakładami, niemniej jednak powinno się uwzględnić także pewne dodatkowe aspekty, takie jak np. poziom ryzyka, czas uzyskiwania oczekiwanych korzyści, inflację, a także aspekty pozaekonomiczne (uwarunkowania prawne, polityczne, itp.). Z tych właśnie powodów do odpowiedzi na pytanie, czy dana inwestycja warta jest realizacji, projekty ocenianie są z wykorzystaniem kilku metod.
Ogólny podział technik oceny projektów inwestycji wyróżnia metody:
- proste, czyli oparte jedynie na relacji pomiędzy nakładami i efektami, a czasem, bez uwzględnienia zmian wartości pieniądza w czasie,
- złożone (dyskontowe), czyli takie, które w swej konstrukcji uwzględniają zmianę wartości pieniądza w czasie,
- wielokryterialne, które z kolei oparte są na systemie oceny kryteriów mającym odbicie w pryncypiach przedsiębiorstwa, a metody te nie muszą być bezpośrednio związane z wartością samej inwestycji.
Do metod prostych zalicza się:
- stopę zwrotu nakładów inwestycyjnych,
- okres zwrotu nakładów inwestycyjnych PP (Payback Period).
Do najczęściej przytaczanych w literaturze przedmiotu wad metod prostych zalicza się:
- całkowite pomijanie zmiennej wartości pieniądza w czasie,
- swobodne podejście do dobierania czasu trwania rozpatrywanej inwestycji,
- ignorowanie przepływów pieniężnych, które pojawiają się po okresie granicznym trwania inwestycji,
- problemy w porównywaniu ze sobą projektów o różnym stopniu ryzyka.
Z kolei najpopularniejsze metody złożone to:
- zdyskontowany okres zwrotu,
- wartość zaktualizowana netto przedsięwzięcia NPV (Net Present Value),
- wewnętrzna stopa zwrotu IRR (Internal Rate of Return),
- wskaźnik zyskowności PI (Profitability Index).
Złożone metody oceny inwestycji rzeczowych biorą pod uwagę czynnik czasu, ponieważ w miarę jego upływu, pieniądz zmienia swą wartość, a wielkości pieniężne związane z projektem inwestycyjnym mają miejsce w określonym czasie i mają charakter strumieni pieniężnych. Dla zapewnienia ich porównywalności, jako bazowy przyjmuje się najczęściej moment rozpoczęcia inwestycji, a wszystkie strumienie pieniężne występujące w rachunku przelicza się na ten właśnie moment. Pomaga w tym technika zwana dyskontowaniem, czyli obliczaniem wartości obecnej środków, które będziemy mieć do swojej dyspozycji dopiero w określonym momencie w przyszłości. Warunkiem koniecznym stosowania metod dyskontowych jest posiadanie precyzyjnych informacji dotyczących kosztu wykorzystywanego przez przedsiębiorstwo kapitału, albowiem tenże koszt najczęściej jest przyjmowany, jako stopa dyskontowa podczas obliczania wartości bieżących nadwyżek finansowych. Stopa ta zawiera w sobie stopę wolną od ryzyka, premię za jego poniesienie w czasie realizacji projektu i spodziewaną wielkość inflacji. Dodatkowo wymagana jest znajomość rozkładu strumieni środków pieniężnych związanych z danym projektem inwestycyjnym. Zbyt pochopne szacunki przepływów pieniężnych na etapie ich planowania mogą prowadzić do złej oceny projektów inwestycyjnych, co w konsekwencji może oznaczać przyjęcie do realizacji projektu mało efektywnego lub nawet całkowicie nieefektywnego. Podczas dyskusji na temat oceny projektów inwestycyjnych często pojawia się termin, jakim jest nadwyżka finansowa. Otóż tym mianem określa się zysk netto powiększony o amortyzację. W literaturze przedmiotu można również doszukać się dodawania do tych dwóch składników również odsetek od kredytu. W dalszej jednak części niniejszego opracowania i podczas omawiania przykładów liczbowych pozostaniemy przy zysku netto powiększonym jedynie o amortyzację. Pomimo faktu istnienia wielu metod oceny opłacalności inwestycji, praktyka wskazuje, że najczęściej wykorzystuje się zdyskontowany okres zwrotu, NPV oraz IRR. Z tego powodu nieco dokładniej przyjrzyjmy się tym właśnie technikom oceny projektów.
Stopa zwrotu nakładów inwestycyjnych.
Jest to relacja dochodów liczonych w skali roku do całkowitych nakładów inwestycyjnych. W zależności od oczekiwań podmiotu dokonującego oceny inwestycji, jako dochód można przyjmować różne kategorie np. zysk brutto, zysk netto, zysk netto + odsetki od kredytu, zysk netto + amortyzacja, zysk netto + amortyzacja + odsetki od kredytu. Stopa zwrotu określa,jaką część całkowitego nakładu inwestycyjnego stanowi roczny dochód. Stopa zwrotu stosowania jest na ogół we wstępnej ocenie alternatywnych projektów lub też w przypadku braku dokładnych danych charakteryzujących dane przedsięwzięcie inwestycyjne.
Okres zwrotu
Okres zwrotu określa czas, który jest potrzebny, aby suma przepływów pieniężnych z inwestycji pokryła poniesione wydatki inwestycyjne, czyli jest to liczba lat, po upływie których odzyskane zostaną wydatki na projekt uzyskiwane dzięki nadwyżkom finansowym. Metoda ta umożliwia porównanie alternatywnych projektów inwestycyjnych według kryterium czasu potrzebnego do spłaty nakładu inwestycyjnego. Najwyżej oceniany jest oczywiście ten projekt, który zapewnia najkrótszy okres zwrotu poniesionego nakładu. Im bowiem szybciej wycofane zostaną zaangażowane środki, tym mniejsze jest ryzyko związane z analizowaną inwestycją. Uwolnione kapitały można w przedsiębiorstwie angażować w kolejne inwestycje lub wykorzystywać w wymagany przez firmę sposób. Dużą wadą tej metody jest stosowanie wyłącznie nominalnych wartości nadwyżek finansowych, czyli ignorowania faktu zmiennej wartości pieniądza w czasie. Okres zwrotu nie udziela także bezpośredniej informacji stopy rentowności poniesionych nakładów, nie ma więc tym samym możliwości porównania projektu z inną alternatywną formą lokowania środków np. w instrumenty finansowe, których rentowność znamy w chwili inwestycji (np. obligacje o stałym oprocentowaniu). Projekty, których okres zwrotu jest dłuższy, niż graniczny ustalony przez inwestora, ulegają na ogół odrzuceniu ponieważ ich płynność jest niewielka (zaangażowane środki będą zamrożone na długi czas), a dodatkowo wpływy rozłożone w długim czasie obarczone są większym ryzykiem uzyskania, niż te które można osiągnąć w krótszym okresie.
Zdyskontowany okresu zwrotu
Metoda ta stanowi modyfikację prostego okresu zwrotu, a zasadnicza różnica pomiędzy tymi dwoma metodami polega na braniu pod uwagę w zdyskontowanym okresie zwrotu bieżących wartości przepływów pieniężnych generowanych przez projekt, czyli tym samym wartości nominalne zostają zastąpione przez zdyskontowane przepływy pieniężne. Poza tym okres zwrotu pod względem sposobu obliczania i interpretacji zbieżny jest z prostym okresem zwrotu.
Wartość zaktualizowana netto NPV (Net Present Value)
Miara ta powstaje, jako różnica pomiędzy sumą zdyskontowanych nadwyżek finansowych i sumą zdyskontowanych nakładów inwestycyjnych. Wartość zaktualizowana netto umożliwia porównywanie projektów, których eksploatacja ma miejsce w różnych okresach czasu. Interpretacja NPV wydaje się być oczywista, a mianowicie: jeśli NPV < 0, to inwestycja jest nieopłacalna ponieważ nakłady przewyższają uzyskane efekty, jeśli NPV = 0, projekt jest neutralny, czyli inwestycja znajduje się na granicy opłacalności, jeśli NPV > 0, to inwestycja jest opłacalna, ponieważ efekty z jej realizacji przewyższają poniesione nakłady. Spośród kilku wariantów inwestycji wybór powinien paść na ten projekt, dla którego dodatnia wartość NPV jest najwyższa. Analizując NPV powinno się zwrócić szczególną uwagę na przyjętą wartość stopy dyskontowej, ponieważ jej zmiana wpływa bezpośrednio na końcowy wynik oceny projektu. Podstawową zaletą wykorzystywania metody NPV jest możliwość uzyskania wyniku, który korzyści finansowe z projektu wyraża bezpośrednio w kwocie pieniężnej netto, a uzyskany tym sposobem wynik uwzględnia zmienną wartość pieniądza w czasie. Dodatkowym plusem metody jest fakt, że w obliczeniach wykorzystujemy przepływy pieniężne, które obejmują cały cykl życia projektu inwestycyjnego, czyli nawet te które są znacznie oddalone od chwili bieżącej, a właśnie ten aspekt metody NPV umożliwia oceniać projekty długoterminowe, związane ze strategicznymi kierunkami rozwoju firmy. Sama interpretacja wyniku NPV nie powinna również nastręczać trudności, co czyni z tej metody popularne narzędzie wykorzystywane w procesie decyzyjnym. Oczywiście omawiana metoda nie jest pozbawiona wad. Jednym z jej podstawowych minusów jest przyjmowanie w całym okresie obliczeniowym stałej stopy dyskontowej. Takie jednak założenie, w sytuacji rzeczywistej jest stosunkowo mało prawdopodobne, z racji na możliwość zmiany kosztu kapitału w trakcie realizacji projektu. Aby niedogodność tę zniwelować, stopę dyskontową można oszacować dla każdego z okresów obliczeniowych odrębnie i zastosować ją podczas kalkulacji wartości bieżącej nadwyżek. Inną niedogodnością metody jest brak możliwości określenia marginesu ryzyka, co z kolei można wyeliminować poprzez dokonanie tzw. analizy wrażliwości projektu. Analiza ta polega na zbadaniu, jak poszczególne czynniki kształtujące NPV przekładają się na ostateczną wartość tej miary.
Wewnętrzna stopa zwrotu to stopa procentowa, przy której obecna (zaktualizowana) wartość strumieni wydatków pieniężnych jest równa obecnej (aktualnej) wartości strumienia wpływów pieniężnych. Jest to, więc stopa procentowa, dla której wartość zaktualizowana netto ocenianego przedsięwzięcia inwestycyjnego wynosi zero (NPV = 0). IRR pokazuje bezpośrednio stopę rentowności badanych przedsięwzięć. W praktyce oznacza to, że inwestycja jest opłacalna, gdy IRR jest wyższe od stopy granicznej, czyli stopy dyskontowej będącej najniższą możliwą do zaakceptowania przez inwestora stopą rentowności. Im większa jest różnica między IRR, a stopą graniczną lub kosztem kapitału, tym większa opłacalność i margines bezpieczeństwa danego projektu. IRR obrazuje rzeczywistą stopę zysku analizowanego przedsięwzięcia. Przy zastosowaniu metody wewnętrznej stopy zwrotu do oceny konwencjonalnego projektu inwestycyjnego, uznajemy go za opłacalny, gdy wewnętrzna stopa zwrotu jest wyższa od stopy zwrotu wymaganej przez decydenta (od kosztu kapitału). Wśród dwóch projektów inwestycyjnych za lepszy uznajemy projekt o wyższej wartości wewnętrznej stopy zwrotu. Poziom IRR określa taka stopa procentowa, przy której NPV=0. Tym samym oznacza to, że IRR wskazuje, przy jakiej stopie dyskontowej bieżące wydatki zrównają się ze zaktualizowanymi wpływami. Przedsięwzięcie jest opłacalne, gdy poziom IRR jest równy lub większy od stopy granicznej, czyli najniższej zakładanej przez inwestora stopie rentowności. Im więc większa jest nadwyżka IRR nad stopą graniczną lub kosztem kapitału, tym większa jest opłacalność projektu i jednocześnie wyższy jest margines bezpieczeństwa danego przedsięwzięcia. Do najczęściej wymienianych zalet metody IRR zaliczyć można uwzględnianie w niej zmiennej wartości pieniądza w czasie oraz sposobność porównania stopy zwrotu z kosztem pozyskania przez firmę kapitału. Z kolei niewątpliwym minusem metody pozostaje fakt, że przy rozpatrywaniu nietypowych projektach obliczone IRR może przyjmować więcej niż jedną wartość. Zdarza się to w sytuacji, gdy w analizowanej inwestycji występują ujemne przepływy pieniężne również w końcowych latach jej realizacji.